2025年7月16日，瑞银发布《中国经济透视》报告，对中国经济形势进行了全面分析。报告指出，二季度中国经济保持稳健增长，但结构分化明显，同时上调2025年全年GDP增速预测至4.7%，并提示下半年经济将面临更多挑战。
二季度经济：整体稳健，结构分化显著
二季度中国GDP同比增长5.2%，虽较一季度的5.4%略有放缓，但仍保持稳健态势，季调后环比折年率从一季度的4.9%小幅放缓至4.5%。不过，整体通缩压力持续，GDP平减指数跌幅扩大至同比下降1.2%，较一季度的-0.8%更为明显。
从支撑因素来看，二季度经济增长主要得益于“以旧换新”补贴推动下的消费改善和出口的稳健增长。二季度社会消费品零售同比增长5.4%，其中补贴覆盖的产品零售同比强劲增长11%，显著高于一季度的6.3%。出口方面，受部分“抢出口”因素带动，二季度美元计出口同比增长6.2%，表现稳健。
然而，经济运行中的拖累因素同样突出。房地产市场下行趋势持续，二季度房地产开发投资同比下降12.1%，较一季度的-9.9%跌幅扩大，销售面积和新开工面积也分别同比下降4%和16.4%。固定资产投资增速全面放缓，二季度同比增长2.1%，仅为一季度4.2%的一半，尽管设备投资仍保持强劲，二季度同比增长16.5%。
工业和服务业方面，二季度工业增加值同比增长6.2%，虽较一季度的6.5%小幅放缓但仍稳健；服务业增加值同比增速回升至5.7%，高于一季度的5.3%。
下半年经济驱动力：多重压力下的增速放缓
瑞银认为，2025年下半年中国经济增长的驱动力将发生变化，整体面临更多挑战。
出口方面，尽管上半年表现稳健，同比增长6%，瑞银将2025年出口增速预测上调至1%，并预计净出口对经济增长带来0.6个百分点的温和贡献，但下半年出口或走弱。这主要是由于“抢出口”效应降温后出口可能反向调整，以及全球关税冲击影响显现，其中中国对美出口同比跌幅或超过二季度的24%。同时，美国对中国加征的关税可能在更长时间保持在当前的较高水平，经估算加权平均关税税率约为32%，关税不确定性可能持续到2025年下半年之后。
房地产市场方面，瑞银预计下半年可能持续下行，拖累建筑活动和消费者信心。高频数据显示，7月前14天30城房地产销售同比降幅扩大，而最新的中国住房调查也显示购房意愿和房价预期疲软。若政府能出台更多支持政策，房地产活动最早或在2026年上半年逐步企稳。
消费增长在下半年可能略有放缓。虽然上半年得益于以旧换新补贴和居民可支配收入平稳增长，社零和服务销售均保持稳健，但随着以旧换新政策面临高基数挑战，叠加出口疲软和房地产下行对居民收入的拖累，消费增速或受到抑制。不过，政府出台的育儿、生育补贴及提高养老金标准等措施，或对消费形成一定支撑，只是影响可能较为渐进。
政策支持：规模温和，依赖经济数据
上半年，中国政策支持措施出台和落实节奏快于去年。增广财政赤字率扩张1.1%(占GDP比重)，政府债券发行强劲，6月信贷同比增速提升至8.9%，同时央行下调政策利率10个基点并下调存款准备金率50个基点。
展望下半年，瑞银预计政府将推动全年广义财政刺激计划的剩余部分落地，包括发放以旧换新补贴剩余额度等。理想情况下，政府应进一步扩张增广财政赤字率1个百分点以上以缓解经济下行压力，但考虑到上半年增长稳健及外部不确定性，实际新增财政刺激规模或较为温和，增广财政赤字率或扩张0.5个百分点以上。
货币政策方面，瑞银维持政策利率进一步下调20-30个基点的基准预测，并预计政府将出台更多措施推动房地产去库存8。新增政策支持措施的出台可能取决于经济数据演进，大概率在三季度末或四季度，即经济增长放缓更为明显时推出。
此外，整治“内卷式”竞争的政策动能上升，尤其针对光伏、电动车和电池行业，这有助于缓解通缩压力和解决低产能利用率问题，但政策实施将更为市场化，复杂度和挑战性也更大。
经济预测与风险提示
综合来看，瑞银上调2025年全年GDP增速预测至4.7%(此前为4%)，主要考虑上半年经济增长强于预期，得益于出口稳健、政策刺激效果显现等因素。不过，预计下半年增速将放缓，三季度GDP同比增速或降至4.7%，四季度进一步放缓至3.5%。
物价方面，下半年CPI通缩压力或小幅上升，拖累全年CPI下跌0.2%。汇率方面，人民币兑美元短期内可能走强，但受经济增长放缓及关税不确定性影响，2025年底或走弱至7.1-7.2区间。
报告同时提示了经济面临的风险。上行风险包括中美贸易谈判进展超预期、全球需求向好、政策刺激力度强于预期等；下行风险则主要来自美国加征关税超预期、全球需求疲软、政策刺激不足及房地产进一步下行等。
总体而言，瑞银认为中国经济上半年展现出一定韧性股票杠杆原理是什么，但下半年挑战不容忽视，政策的及时适度发力将是实现全年增长目标的关键。
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